港府一反前三次的惯常做法，直接与国际炒家在香港的汇、股、期三市面对面地交锋，先是以代替港府库房购买港元的名义接下了国际炒家的全部港元抛盘，更于 8 月 14 日 星期五，史无前例、破天荒地直接介入香港股票现市及期市，在股票现货市场上直接接纳炒家的大量抛盘和抛空，同时在股票期货市场大量买进当月恒生指数期货合约。除去节假日，港府对股市的整个干预行动整整持续了 10 天，结束于 8 月 28 恒生指数期货合约结算日。第四次交手虽然保持了联系汇率制并担上了干预市场的名义。有人称港府与国际炒家之间的第四次交手是一场金融世纪大战，战役本身已足够惊心动魄、扣人心弦了，而隐藏在战役后面的内涵以及由此次战役所引发的争论和思考更是令人回味无穷！
（二）造势
中国古代兵法云：不战而屈人之兵，是为大胜。而要实现不战而屈人之兵的目的，谋略和声势是不可或缺的。此次交战双方都深谙此道，故此在第四次交战之前双方就已制定了种种战略和战术，同时不断地制造有利于自己的声势，破坏对方的声势。相对而言，炒家们在取势与造势方面经验老到，而在谋略上则是港府略胜一筹。
从客观情势上说，国际炒家此次在表面上占据了一定的优势。这主要表现在以下几个方面：第一，自 97 回归之后，香港经济在亚洲金融风暴和泡沫经济爆裂的双重因素打击下步伐严重的衰退。第二， 80 年代中期以来香港的通货膨胀率明显地高于主要工业国家，但港元对美元的名义汇率却保持不变，造成港元相对美元等国际货币的币值严重高估。第三，由于经济的不景气，再加上市场对港元联系汇率的前途存有疑虑，不少香港居民和企业将大量流动资产兑换成国际货币，存入瑞士、温哥华、伦敦等地，导致资本外流和港元存款不断下降，并且这种趋势一直在持续。第四， 1998 年以来香港经济的萎缩和失业率状况的恶化使得港府在维持联系汇率的政策目标与其他诸宏观经济政策目标（稳定银行体系，降低失业率，刺激经济复苏等）之间很难找到一种理想的平衡点。第五，受到亚洲金融风暴的拖累和国际投机者的连番狙击，香港的股市和楼市已较 1997 年高峰期平均大幅下挫五成至六成，对香港银行体系的安全和稳定构成了异常沉重的压力。因此，从国际炒家的角度看，香港情势力均力敌的发展已逐步满足了发生货币危机的必要条件。
从主观情势看，国际炒家挟 1997 年 7 月以来狙击东南亚各国货币大获全胜的锐气和三次冲击港元的余威，充分地利用了客观情势中一切不利于港府的因素，同时伺机创造出一此客观情势中不存在却对自己有利的因素，例如，在市场上大肆散布谣言，在新加坡谣传港元将和美元脱钩，联系汇率制度将寿终正寝；在上海谣传中国人民银行严格限制外汇兑换，人民币即将贬值，美元在黑市可兑近 9 元人民币，等等。试图动摇市场上对港元和港股仅有的一点信心。
反观港府这一边，虽然表面上看客观情势中不利的因素较大，但经济中的一些基本因素仍然有利于港府，例如虽然不能说是坚如盘石但仍称得上是比较稳固的经济基础、没有任何债务、居世界第三位的外汇储备、有一套比较完善的金融操控和监管体系、来自于中央政府强有力的支持以及香港市民历经多次冲击之后仍然保留下来的一点信心。虽然国际国内经济环境的发展不利于港府，但是仍不足以动摇港府对付外来货币冲击的基础。
同时，香港特区政府的高层领导也纷纷撰写文章、发表讲话、澄清事实、宣传自己的优势、表明应付货币冲击和保持联系汇率的决心，以激励投资者的信心。
（三） 谋略
根据前几轮的炒作经验，国际炒家为 8 月份的炒作做了周密的准备。其炒作目标直接定位在香港的外汇、股票现货和恒生指数期货三个市场上，具体做法是：第一步，预先囤积大量港元，为以后冲击外汇市
场作充分准备，同时也是为了避免以后临时筹集港元时成本过高。国际炒家主要通过发行港元债券和通过港元掉期合同这两种方式来筹集港元的，估计从 1 月份到 7 月份通过两种方式筹集的港元在 300 亿以上。第二步，通过借贷安排囤积吕理恒生指数成分股现货，为以后在股票现值市场上抛空作充分准备，同时准备在恒生指数下跌时再低价平盘，获取暴利。第三步，大量抛空恒生指数期货合约，期待在恒生指数下跌后再低价买回合约平仓，获取暴利。据统计，七月末至八月初的未平仓恒生指数期货合约每三个交易日就增加 1 万张。第四步，不断在市场上散布不利香港的谣言，一旦时机成熟，便大量抛售港元，待利率急升刺激股市大挫时，再对抛空的股票进行平仓。这样，即使不能将港元联系汇率制打破，只要能够将恒生指数压下来，炒家们就可以在股市赚一笔；如果运气好，能够把联系汇率制打破，那么还可以在外汇市场上再赚一笔。在整个策略的准备过程中，国际炒家考虑的就是如何才能够赚钱，如何才能够赚更多的钱，，他们从来没有考虑过别的目的。
对香港特区政府而言，经过前几轮的交手，也发现了香港金融市场的薄弱点。为此也制定了严密的防御对策，其中包括直接干预外汇市场和股票市场的对策。但是，即使有了充分的准备，特区政府还是采取了引而不发和守株待兔的策略。如果国际炒家仅仅在外汇市场上进行炒作而不涉及到股票市场与股市指数期货市场，或者说虽然在三个市场上同时炒作但没有引起恒生指数大幅度下跌，不至于影响到香港地产市场和整个金融体系的安危，那么，特区政府也不会冒如此大的风险去干预股票市场和恒生指数期货市场。
（四）攻伐
8 月初，受美国股市回落，日元汇率持续下跌的影响，国际炒家们对香港发动新一轮大规模狙击， 8 月 1 日 在香港以外的市场上出现 10 亿港元的抛盘，导致银行体系资金结余收缩，受此影响，港元长期和短期利率都被逼高。 8 月 3 日 ，恒生指数狂泻 451 点，一举跌至 7500 点水平，收市报 7552.77 点，下跌 383.43 点。几只比重高的恒指成分股如汇丰、长宝、和黄及新地等成为抛售对象，其中汇丰全日更大跌 10 元。 8 月恒生指数期货合约贴水 57 点，期指市场当天亦被现货市场的跌势带动下挫 370 点。摩根士丹利、霸凌及惠嘉等大证券商在当天大量抛空恒生指数期货合约。这种情形一直延续到 8 月 18 日 。
接下来的 6 天可谓是拉锯战、心理战及游击战的大汇总，双方都依局势而调整战术，甚至变阵，因为双方都知道，真正的生死决战日是在 8 月 28 日 ，也就是 8 月份恒生期指的到期日。 8 月 19 日 ，香港股市反弹 1000 点，而炒家仍没有被吓退，有些正开始把 8 月份的期指转换到 9 月份。 8 月 20 日 ，大市于高位 7900 点遇到初步阴力，而港府买盘亦稍为收敛，指数于 7742 点报收，升 120 点。 8 月 21 日 ，外汇基金入市减少，八大外资在尾市联手，使期指尾市狂泻 200 点，指数当日回软，以 7527 点报收，跌 215 点。尽管恒生指数星期五一度下滑，但自从政府进场干预后，指数已金管局总裁任志刚再次致函外国传媒，解释特区政府入市干预股市及期指市场的原因。
8 月 24 日 ，为了打破炒家压迫恒生指数下跌套利的企图，港府重组实力进行入市以来最大规模的干预，入市资金高达 50 亿元，最后大市急升 318 点以 7854 点报收。香港金融管理局主席任志刚当天继续在《南华早报》与《信报》发表论文为当局的做法辩护。政府人士与传媒会面，解释入市的必要。另外，也争取民意支持，甚至游说华资大户入市进货。同时，港府还要求公营机构及呼唤信托公司不要借出股票给炒家，以断绝他们借资抛空的渠道。与此同时，港府也“故技重施”，每当有炒家欲借港元来应付期指按金补仓时，就提高港元利率，加重炒家的成本，甚至逼炒家平仓离场。另外，港府也部署经纪商们散布消息，号称中央政府已经准备了超过 1000 亿港元的资金来扶持港股，让炒家们摸不清虚实。 8 月 27 政府与炒家之战再度升级，在外资行疯狂的抛盘下，估计港府当天硬接的蓝筹股份总值高达 180 亿元，仅能带动恒指微升 88 点。报 7922 点收市，而 8 月份期指亦再成功摸高 30 点报 7940 点收市。
8 月 28 日 是港府入市干预的第 10 天，港府面对分别来自炒家、基金及散户空前的抛售压力，估计当天硬接了总值超过 600 亿元的现货，使托市资金激增至 1000 亿元以上，占外汇储备 7000 亿元 20% 。结果港股高出近 1 倍，而抛空交易亦创出 72 亿元的新高，当天，被称为港府与炒家第一回合的决战异常激烈，大市在低开 50 点后即出现巨大抛压，使开市第一小时的成交量就已高达 216 亿元，平均每分钟成交 3.6 亿港元。但在港府的全力支撑下，恒生指数全天只下挫 93 点，报 7829 点收市。 9 月份的期指当天继续比现货贴水 600 多点，报 7210 点。
（五）终局
香港政府从 8 月 14 日起 ，在两个星期中投入将近 1000 亿港元护盘，连续 10 个交易日在现货和期货市场同时与国际炒家交手，成功地将恒生指数从 8 月 13 日 的 5 年来最低点，托到 7829.74 点，增幅高达 17.55% ，给予各国股市国际大炒家沉重打击，赶走不少中、小型对冲基金。双方的较量在最后两天到了白热化程度，港府在最后 2 个交易日动用的资金分别超过 200 亿港元和 280 亿港元。最后一天香港股市的成交额高达 790 亿港元，是平常交易量的 15 倍，这是一场肉搏式的恒生指数拉锯战。港府没宣布在此战役中赚了多少，但香港报纸的估计是 16 亿港元，香港终于替一年多来深受国际炒作之苦的亚洲国家出了一口气。 10 天的交锋，进一步巩固了港元的联系汇率并有效地令同业拆息利率大幅回落，到 9 月 5 日 ，在香港金管局宣布从 9 月 6 日起 实施七条稳定港元市场的措施后，隔夜拆息下跌至 4% ，而 1 个月 ~3 个月的拆息大幅回落至 7% ， 8.5% ，炒减息成为港股大升的动力，在大量补仓及投资者入市下，恒生指数在 9 月 5 日 大升 588.29 点，达到 8076.76 点，港股总市值在一日内增加 1610 亿港元。相对于政府自 8 月 14 日 决定干预股市抗击炒家前的市值约 17690 亿港元。以香港股市在 9 月 5 日 总市值回升到 21441 亿港元计算，港股的总市值已大幅回升 3734 亿港元。同期，恒生指数已由 6660 点上升至 8076 点，大升 1416 点，升幅达 21% ，香港股市的财富效应在政府成功狙击炒家下得以大幅提升。
港府经过与国际炒家 10 天的较量，一方面拥有千多亿市值的股票；另一方面拥有大量的 9 月份恒生指数期货合约空仓。港府把不少外汇基金投入股市，预期 8 月公布的外汇储备将减少。曾荫权对立法会说，港府为保卫港元汇率动用了 62 亿美元。但市场估计动用的数目大概有 150 亿美元，估计港府目前持有 8 。 19% 的汇丰银行的股权，也可能持有其他蓝筹股公司高达 10% 的股票，已经成为这些公司的第一或者第二、第三大股东。
对于国际炒家来说，港府的干预给他们带来的则产灾难和损失，根据有关报道，国际知名炒家索罗期在与香港政府在股票市场上的激战中，约损失 7 亿美元 ~8 亿美元。估计港府在 8 月份恒生指数期货上约赚取了 20 亿港元，其中部分来自索罗斯的量子基金。据统计，一年来量子基金至少三次袭击香港，在最近一次袭击中，估计动用了 36 亿美元在外汇及股市上兴风作浪，在特区政府的带击下，损失 7 亿美元 ~8 亿美元。索罗斯的基金在俄罗斯也损失了约 20 亿美元，连同香港的损失，估计他最近在乐欧、香港及华尔街至少损失 30 亿美元。目前，量子基金正受到多方面的压力，包括投资者的质问，欧美股市持续下跌的机会以及港府考虑修改股市游戏规则等。
（六） 评说
香港特区政府在国际炒家对港元进行狙击时采取了非传统的方式标进行直接干预，除了在外汇市场上支持港元，维护联系汇率制之外，还在股票市场上吸纳股票、股票指数期货和期权。特区政府的行动引起人们普遍的注意，有提出强烈批评的，也有不少赞许政府行动的。政府是否应该干预市场和如何干预市场，一直是经济学界一个有争论的问题。一般认为，市场能够解决的事情就应该尽量交给市场去解决，政府不应该进行干预。因为政府干预会引起价格的扭曲。但是，经济学民认为市场存在失灵的情况，而市场失灵
同样也会此起价格的扭曲，当政府干预所带来的福利水平的提高超过市场失灵的代价时，政府干预就是必须的。而市场失灵的代价与政府干预的好处往往是很难测度的，因此，经济学的原理在实际的操作中通常很难把握然而，在现实的经济生活中，纯粹的市场经济和完全的政府干预都是不存在的，往往是市场机制和政府干预同时起作用。当市场失灵所引起的价格扭曲和分配不公足以导致市场机制崩溃时，政府的干预就是不可缺少的了，这也许就是香港特区政府在国际炒家冲击港元时所面临的情形吧，这是一种迫不得已的选择。不过从干预的直接结果来看，港府基本上实现了保持联系汇率制、托住股市和稳定住利率的政策目标，从而避免了股市汇市大幅度下跌可能引起的金融体系的崩溃。
来源：陈雨露主编，《现代金融》，中国人民大学出版社， 2000
问题：在这场金融战争中，国际炒家使用什么策略?是如何盈利的？ 这场金融战争对东道国居民和企业意味着什么？是否改变了你对中国金融开放的预期？
案例15：长眠于衍生品下的巴林银行
巴林银行原本是英国的一家老牌商业银行，由弗朗西斯·巴林爵士于 1763 年创建于伦墩。它是世界首家“商业银行”。由于善于变通、富于创新，巴林银行很快就在国际金融领域获得了巨大的成功。
后来，巴林银行主要从事投资行业务和证券交易业务，投资银行业务集中在欧洲，证券业务则集中于亚洲及南美。在下属的 17 个证券公司中，以日本、香港、新加坡及菲律滨的业务为主，其中在新加坡的分支机构工作尤为出色。负责期货交易的经理尼克·里森当时年仅 28 岁，因其工作成绩突出，不仅被委任为新加坡巴林期货有限公司的总经理，而且权力极大，几乎不受什么监督。
里森在日本大阪和新加坡的股票交易所买卖在两地市场上市的日经 225 种股票指数的期货，利用两地不断出现的差价从中牟利。如果买进和卖出是等量的，就没有多少风险。但是期货属于“衍生证券”，投资者在购买期货合同时只需按合同金额较小的比例付一笔保证金，到合同期满时再按合同所定的金额进行交割，这类衍生交易有着巨大的利润诱惑，也潜着巨大的风险。 1993 年，里森为巴林银行赚了 1400 万美元，自己因此获得 100 万美元的奖金。从 1994 年秋天开始，里森在上司和同行的溢美声中大肆投机，一发不可收拾。结果， 1995 年 2 月，里森在日本股票和利率期货交易中发生巨额亏损，初步估算达 4 亿英镑之巨。关键时刻里森一逃了之，巴林银行得知讯息时为时已晚，经过两天多的昼夜努力，仍回天无术，只得宣布破产。
一家具有 233 年悠久历史的英国老字号银行，就这样毁于一旦。这实在是一个巨大的惨痛教训。
来源：马丁·迈耶《大银行家》，海南出版社，2000 年。
问题：里森在操作中犯了什么错误？