什么时候持有者的再投资风险加大？
1. Coupon比较高；
2. 发行者有一个call option；
3. Prepayment option—发行者可提前返还 信用风险的几种形式
1. Credit spread risk 2. Default risk 3. Downgrade risk
流动性风险---即使持有到期，同样存在这种风险—因为估价的时候需要MKM！mark to the market！
1. Bid-ask spread
2. 保证金交易情况下流动性差，需要缴纳保证金！
波动性风险---当波动性提高的时候， option的value会升高—那么对于有call option的债券来说， 则这个callable bond的价值降低； 对于有put option的债券来说，这个puttable bond的价值升高！---重要结论！！！ Value of callable bond=value of option-free bond-value of the call Value of putable bond= value of option-free bond+ value of the put Overview of bond sectors and instruments 美国财政部发行债券的auction制度—
1. 2. 3. 4.
Regular cycle auction---single price Regular cycle auction-multiple price Ad hoc auction system
Tap system----issuance and auction of bonds identical to previously issued bonds
T-bill---不超过一年，零息债券，打折销售 T-note---2-10年，有coupon， non-callable T-bond---20年或者30年
TIPS—treasury inflation-protected securities 通货膨胀保护债券
? ? ?
面值par value开始是1000美金； 后面每半年按照CPI指数进行调整；
最后的本金，即使通货紧缩导致调整后的面值小于1000美金，也要支付1000美金
On the run是指新发的债券---流动性更强， 反应了现行市场的信息！ Debenture是无抵押的债券---they are unsecured！ 各种常见债券形式
1. MBS---抵押担保证券---
a. 由pool of mortgage loan担保，不仅提供抵押， 更提供CF来还债； b. 债券的抵押就是由pool of mortgage来构成
5 | Page
2. Collateralized mortgage obligation---CMO抵押责任证券
a. 有不同的档tranche；
b. 有多个正规级和一个剩余级的tranche；
c. 每个正规级都同时支付利息，但是本金按照每个正规级的优先级优劣进行偿还；
d. 剩余级又叫Z tranche，仅仅计算本金和利息， 在所有的正规级支付完毕之后才会进行清偿
本金和利息！
3. Mortgage passthrough security抵押转手证券
a. 内部无优先级的区别；
b. 在首先扣除管理费等之后 ，Pool of mortgage是按照比例进行支付； c. 因为是按照比例支付，每个持有人都有一个prepayment risk； d. 有多元化的好处， prepayment的风险；
4. ABS资产支持证券
a. 将流动性差的证券转换成流动性好的证券 b. 成立SPV，提高了原有信用等级，
c. 即使母公司破产， SPV的资产也不会受到影响
d. SPV的信用等级和原公司的等级可能不同
Pre-refunded bond---已经为回购该证券准备好资金， 放入了共管账户escrow account中去了 Corporate bond issuance公司债券的发行
1. 一次发行完毕；
2. Sold on firm-commitment basis；
3. 包括的bond只有单一coupon rate和到期日 Medium term note MTN---中期票据
1. 登记一次，多次发行；---securities can be placed on the shelf
2. 不是通过承销—firm commitment，而是通过best-effort进行销售 3. 到期日可能是9个月到100年！ 4. 可以是固定息票和可以是浮动息票 Structured note 结构性票据
1. 普通债券和金融衍生品结合起来的债务工具； 2. 专门面向一些特殊要求的机构投资者；
3. 机构投资者有时候受到限制，不能投资某些金融产品，通过结构性票据可以达到目标 Commercial paper 商业票据
1. 2. 3. 4.
270天以下； Unsecured
无利息， 一般贴现发行；
一般持有到期；---like T-bills, commercial paper is issued as a pure discount security and makes a single payment equal to the face value at maturity;
Directly-place paper Dealer-placed paper Negotiable CDs可转让存单
6 | Page
1. 银行发行卖给客户的；
2. 代表银行的承诺支付一定的利息和本金 3. 不能提前撤销，但是可在二级市场买卖 bankers acceptance银行承兑汇票
1. 用于国际贸易； 2. 无利息产生；
3. 银行承兑汇票可以买卖；
4. 二级市场流动性差， 买卖的可能性有限 一级市场的债券发行的三种方式
1. 承销underwriting 2. 最大努力best –effort
3. 私募 private placement---利息高来compensate 比较低的流动性 价格决定的两种方式:
1. Negotiated offering 2. Auction process 二级市场包括的几种交易：
1. 2. 3. 4.
交易所 电子交易 OTC
做市商市场
Understanding yield spread
FED才采用的几种方式来管理短期利率
1. 2. 3. 4.
Discount rate
Open market operation Bank reserve requirement
Persuading banks to tighten or loosen their credit policy
利率期限结构的各种理论
1. 期望理论pure expectation theory
a. 远期利率由即期利率决定；
b. 如果即期利率期望会升高，远期利率会比即期利率更高
2. 流动性偏好理论liquidity preference theory
a. 投资者希望持有流动性较好的债券 b. 长期债券的流动性差，故利率要高
3. 市场分割理论market segmentation theory
a. 远期利率和即期利率是分离的
b. 市场上存在着有不同期限偏好的投资者，有的喜欢远期，有的喜欢即期
利率期限理论和收益率曲线的形状
1. 期望理论没有针对哪种图形形状
7 | Page
a. 即期利率期望升高-------向上倾斜 b. 即期利率期望下降-----向下倾斜
2. 流动偏好理论----可能是任何一种形状
a. 收益率曲线将有一个向上的偏差----但是不一定是向上倾斜的
3. 市场分割理论
a. 可能是任何一种形状
b. Supply和demand会决定不同maturity的yield
c. Under preferred habitat theory， 在一定maturity附近的收益率高的话， 可以induce 投资者购
买超出其偏好的maturity的债券
即期利率
1. 即期利率根据期限变化
2. 注意即期利率和YTM的区别！！！
绝对收益率差=高收益率债券的收益率-低收益率债券的收益率 和相对收益率差=绝对收益率差/低收益率债券的收益率 Yield ratio=higher yield/lower yield Yield spread的影响因素
1. 内含期权影响yield spread----含有call option或者prepayment option的期权，投资者要求更高的yield
sprea；
2. 投资者对Puttable bond的yield spread的要求会比普通bond期望要小； 3. 发行量大的债券的流动性好， yield spread要求小
4. 税收等价收益率---为了将免税的bond和缴税的bond的收益率进行比较----
a. taxable-equivalent yield=tax-free yield/(1-T) Introduction of the valuation of debt securities
1. 2. 3. 4.
Price-yield profile---描述市场上债券market yield和债券价格的图形；
不管yield多少，当bond快到期的时候，其价格永远是向par value接近；
在市场利率不变的情况下，溢价债券随时间推移，价格慢慢下降，到期的时候达到面值； 折价证券的价格随着时间的推移价格上升，到期的时候达到面值；
5. 平价债券的价格随着时间的推移价格不变 以上3，4条可以根据图像理解记忆！！！ Yield measures, spot rates, and forward rates 债券的三个收入来源：
1. Coupon
2. Principal recovery 3. Reinvestment income
现行收益率current yield=annual cash coupon payment/bond price---注意是bond price而不是面值！ YTM的几个假设：
1. 持有到期；
8 | Page