贴现债券的到期收益率与债券价格负相关 。

例如，一张面额为1000元的一年期国库券，其发行价格为900元，一年后按照1000元的现值偿付。那么，

1000 900?1?y

1000?900?y??11.1%

900

即期利率

即期利率是指某个给定时点上零息债券的到期收益率，即期利率可以看作是与一个即期合约有关的利率水平。

MnPn?

(1?rn)n

为零息债券购买价格，期限为n年，债券到期后可以从发行人那里获得一次性现金支付 。

即期利率可以另一种方式确定。一年期即期利率一般是已知的，典型的情况是用一年期的折价债券计算它。一般地t年期即期利率的计算方法为：

n MtPn??t1?r t)t?1(

二、利率的期限结构

由于债券的期限不同，利率也会不同，根据这些债券的收益率会制成的曲线就是收益率曲线。

——收益率曲线的形状主要有向上倾斜、平缓或向下倾斜三种情况： 1.当收益率曲线向上倾斜时，长期利率高于短期利率； 2.当收益率曲线平缓时，长期利率等于短期利率； 3.当收益率曲线向下倾斜时，短期利率高于长期利率； 一般来讲，收益率曲线大多是向上倾斜的。

（一）预期假说

前提假定：(1)投资者对债券的期限没有偏好，其行为取决于预期收益的变动。如果一种债券的预期收益低于另一种债券，那么，投资者将会选择购买后者。(2)所有市场参与者都有相同的预期。(3)在投资人的资产组合中，期限不同的债券是完全替代的。(4)金融市场是完全竞争的。(5)完全替代的债券具有相等的预期收益率。 预期假说的基本命题

长期利率相当于在该期限内人们预期出现的所有短期利率的平均数。因而收益率曲线反映所有金融市场参与者的综合预期。

ee rt?rte?1?rt?2???rt?n?1rnt?

n 5

(二）市场分割假说

前提假定：(1)投资者对不同期限的债券有不同的偏好，因此只关心他所偏好的那种期限的债券的预期收益水平。(2)在期限相同的债券之间，投资者将根据预期收益水平的高低决定取舍，即投资者是理性的。(3)理性的投资者对其投资组合的调整有一定的局限性，许多客观因素使这种调整滞后于预期收益水平的变动。(4)期限不同的债券不是完全替代的 市场分割假说的基本命题

期限不同的债券市场是完全分离的或独立的，每一种债券的利率水平在各自的市场上，由对该债券的供给和需求所决定，不受其它不同期限债券预期收益变动的影响。 按照市场分离假说的解释，收益率曲线形式之所以不同，是由于对不同期限债券的供给和需求不同。

三）流动性偏好假说

前提假定：(1)期限不同的债券之间是互相替代的，一种债券的预期收益率确实会影响其他不同期限债券的利率水平。(2)投资者对不同期限的债券具有不同的偏好。如果某个投资者对某种期限的债券具有特殊偏好，那么，该投资者可能更愿意停留在该债券的市场上，表明他对这种债券具有偏好 (Preferred Habit)。（3）投资者的决策依据是债券的预期收益率，而不是他偏好的某种债券的期限。（4）不同期限债券的预期收益率不会相差太多。因此在大多数情况下，投资人存在喜短厌长的倾向。(5)投资人只有能获得一个正的时间溢价，才愿意转而持有长期债券。 流动性偏好假说的基本命题

长期利率rnt等于在该期限内预计出现的所有短期利率的平均数，再加上一个正的时间溢

K价 nt ( K nt ? 0 ) 。长短期利率之间的关系可以用下列公式来描述： eert?rte?1?rt?2???rt?n?1rnt?Knt?

n

金融风险的种类 按风险来源分类 :

汇率风险。包括交易风险和折算风险。

利率风险 流动性风险 信用风险 市场风险 营运风险 按能否分散分类 系统性风险

由那些影响整个金融市场的风险因素所引起的，这些因素包括经济周期、国家宏观经济政策的变动等等。 非系统性风险

与特定公司或行业相关的风险，它与经济、政治和其他影响所有金融变量的因素无关。

投资者的风险收益偏好 不满足性

投资者在其他情况相同的两个投资组合中进行选择时，总是选择预期回报率较高的那个组合。 厌恶风险

投资者是厌恶风险的（Risk Averse），即在其它条件相同的情况下，投资者将选择标准差较小的组合。

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无差异曲线

一条无差异曲线代表给投资者带来同样满足程度的预期收益率和风险的所有组合。 无差异曲线的特征

无差异曲线的斜率是正的 该曲线是下凸的

同一投资者有无限多条无差异曲线

同一投资者在同一时间、同一时点的任何两条无差异曲线都不能相交。 无差异曲线的斜率越高，说明该投资者越厌恶风险。

远期合约

远期合约是衍生工具的基本组成元素。

定义3.1：远期合约（forward contract）是买卖双方约定未来的某一确定时间，按确定的价格交割一定数量资产的合约。 标的资产（underlying asset）：任何衍生工具都有标的资产，标的资产的价格直接影响衍生工具的价值，即由标的资产衍生。 交割日（delivery date）：交割时间 交割价格（delivery price）：合约中规定的价格 多头（long position ）和空头（short position）：合约中标的资产的买方和卖方 记号：t时刻标的资产的价格St，K代表交割价格，到期日为T。 到期日远期合约多方的收益为

ST－K 空方的收益为

K－ ST 注意：任何衍生金融工具都是零和博弈。

定义3.2 ：远期价格（forward price）：任意时刻t，使远期合约价值为零的价格为远期价格。 根据无套利原理，远期合约签订之日，远期合约价值为零，交割价格＝远期价格。

随着时间推移，远期理论价格有可能改变，而原有合约的交割价格则不可能改变，因此原有合约的价值就可能不再为零，交割日远期价格为多少？ 远期价格与现货价格紧密相连，

理解：小麦远期与小麦现货，可以把它们作为两种商品对待。 远期合约是适应规避现货交易风险的需要而产生的 。 远期合约是非标准化合约。

优点：灵活性较大。在签署远期合约之前，双方可以就交割地点、交割时间、交割价格、合约规模、标的物的品质等细节进行谈判，以便尽量满足双方的需要。 缺点：

非集中。远期合约属于柜台交易，没有固定的、集中的交易所。不利于信息交流和传递，不利于形成统一的市场价格，市场效率较低。

流动性较差。非标准化，每份远期合约千差万别，这就给远期合约的流通造成较大不便，故远期合约要终止是很难的。

没有履约保证。当价格变动对一方有利时，对方有可能无力或无诚意履行合约，因此远期合约的违约风险较高。

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现货-远期平价定理 在远期合约的最初，交易双方同意一个就某项资产到期时候的执行价格，这个价格如何确定呢？它到底与现货价格有什么关系。 例子：《蒙娜丽莎》的现货价格与远期价格，假设你拥有它，并想卖掉她 如果立即交付， 《蒙娜丽莎》的现货价格＝市场价格 假设有个买主想要将《蒙娜丽莎》的交付期推迟一年

机会成本：如果现在出售，卖主则可以得到现金，投资于无风险债券，因此，一年延期的成本就是放弃的利息收入，当然还有保管费、保险等费用 收益：可以开办画展等

所以，远期价格随着机会成本的增加而上升，且随着标的资产收益的增加而下降。

定理3.1（现货-远期平价定理）：假设远期的到期时间为T，现货价格为S0，则0时刻的远期价格F0满足F0=S0erT。 证明：（反证法）我们可以采用套利定价的方法来证明上述结论。 假设F0>S0erT ，考虑下述投资策略：

投资者在当前（0时刻）借款S0用于买进一个单位的标的资产，同时卖出一个单位的远期合约，价格为F0，借款期限为T。 在远期合约到期时（T时刻），投资者用持有的标的资产进行远期交割结算，因此获得F0，偿还借款本息需要支出S0erT。

因此，在远期合约到期时，他的投资组合的净收入为F0-S0erT ，而他的初始投入为0，这是一个无风险的套利。

反之，若F0

上述两种情况与市场上不存在套利机会的假设矛盾，故假设不成立，则F0=S0erT。证毕。

理解：现货-远期平价定理

一个老农想把他的牛卖掉，若今天的价格为S0，那么如果他1天（月、年）后卖掉，设牛的远期价格F0，不计牛的饲养成本，那么牛远期应该比牛现货价格高？

若牛能够在今日卖掉，获得现金，以无风险利率投资就获得利息。

如果这只牛在10天后交割，而这只牛在此期间会产下一头小牛，假定这只小牛的现值为I，那牛的远期价格该是多少？ F0?(S0?I)erT

如果这只牛在交割后才会产下一头小牛，那牛的远期价格该是多少？

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