假设项目的投资全部是借入资本，年利6%，期限1年；则与投资和融资决策相关的现金流及NPV如下表： CFt t =0 t =1 NPV(6%) 与投资相关的CF -1000 与融资相关的CF 现金流合计 +1000 0 +1100 -1060 +40 37.7 0 37.7 若将t=1时的CF1=1100中扣除利息60，则按1040求出NPV=-18.87 二） 增量现金流量原则

1. 关联效应2. 沉没成本(沉没成本是指过去已经发生，无法由现在或将来的任何决策改变的成本。在投资决策中，沉没成本属于决策无关成本，不是相关现金流量。)

３. 机会成本,机会成本与投资选择的多样性和资源的有限性相联系，当存在多种投资机会，

而可供使用的资源又是有限的时候，机会成本就一定存在。４．增量费用５．间接费用

三） 税后现金流量原则 练习：

1、在计算投资的净现值时，下列哪些选项应被当作增量现金流量？ l 由该项投资引起的公司其他产品销售量的减少；

l 尚未发生但项目一经接受就会发生的厂房和设备支出； l 过去三年承担的与生产相关的研发成本； l 投资中每年的折旧费用； l 公司支付的股利；

l 项目结束时，工厂固定设备的残值；

l 如果项目接受，被雇佣的生产人员的工资和医疗成本。

2、某公司目前生产和销售钢制高尔夫球杆。董事会考虑引进一条钛合金木制球杆的新生产线。下列哪些成本是与项目不相关的？

l 拥有并将用于此项目的土地，但如果出售则市价为700000美元；

l 如果钛合金木制球杆项目引进，则钢制球杆销售量下降300000美元； l 去年用于钛合金木制球杆的研发费用200000美元。 二、相关现金流量的计算

一）初始现金流量

原有设备出售时的净现金流量及其纳税效应S0-(S0-B0)T=S0(1-T)+TB0 其中：S0代表销售收入 B0代表账面净值 T代表所得税率 例如：如果旧资产最初购买价格为15000美元，目前账面价值为10000美元，市场出售价格为17000美元。假设该公司所得税率为34%，则计算该公司旧资产出售后得净现金流量为：S0(1-T)+TB0=S0(1-T)+TB0=17000（1-34%）+34%*10000=14620

初始现金流出公式可以归纳为C0=-I0-E0(1-T)-ΔW0+S0(1-T)+TB0 C0----初始现金流量 I0----资本化支出 E0(1-T)----费用化支出 ΔW0----净营运资本支出 S0(1-T)+TB0----旧资产出售的净现金流 二）经营现金流量

用ΔR表示相关现金流入增量，用ΔE表示每期现金支出变化(除税额外)， 用ΔD表示折旧额的变化，则税后净现金流量为NCF=ΔR-ΔE-Δ现金纳税 Δ现金纳税=T(ΔR-ΔE-ΔD) NCF=(ΔR-ΔE-ΔD)(1-T)+ΔD 经营期间增量税后现金流量公式： NCF?(?R??E??D)(1?T)??D?追加CA?追加FA对于一个新建项目或一个公司来说，可以写成 NCF=EBIT(1-T)+折旧-追加CA-追加FA

二）终结现金流量

1.资产变卖收入 S(1-T)+TB 2.清理和搬运费REX(1-T) 3.收回的净营运资本ΔW

NCF?S(1?T)?TB?REX(1?T)??W

例题：扩充型投资项目（Expansion Projects）现金流量分析

BBC公司是一个生产办公用品的生产厂家，主要生产各种办公桌椅等。目前公司研究开发出一种保健式学生用椅，其销售市场前景看好。为了解学生用椅的潜在市场，公司支付了$60,000聘请咨询机构进行市场调查，调查结果表明学生用椅市场大约有10%~15%的市场份额有待开发，公司决定将该投资纳入资本预算，有关预测资料如下: 公司所得税率为34%。 学生用椅生产车间可利用公司一处厂房，如果出售，该厂房当前市价为$50,000。 学生用椅生产设备购置费（原始价值加运费、安装费等）为$110,000，使用年限5年，税法规定设备残值$10,000，按直线法计提折旧，每年折旧费$20,000；5年以后不再生产学生用椅时可将其出售，售价为$30,000。 预计学生用椅各年的销售量为（单位：把）：500，800，1200，1000，600；学生用椅的市场销售价格，第1年为$200/把，由于通货膨胀和竞争因素，售价每年以2%的幅度增长；学生用椅单位付现成本，第1年为$100/把，以后随着原材料价格的大幅度上升，单位成本每年将以10%的比例增长。

生产学生用椅需垫支的营运资本，第一年年初投资$10,000, 以后随着生产经营需要不断进行调整，假设按照销售收入的10%估计营运资本需要量。 第一步：预测初始现金流量资本性支出I0=110000+50000=160000

净营运资本支出 △W0=10000 初始现金流量 NCF=-160000-10000=170000 第二步：预测经营现金流量 第三步：预测终结现金流量

l 资产变价收入30000×（1-34%）+10000×34%=23200 l 收回净营运资本10000+6320+8650-3750-8230=12990 l 终结现金流量NCF=23200+12990=36190 重置型项目现金流预测

l 落基山化工公司（Rocky Mountain Chemical Corporation, RMCC）正在考虑为它在Texas的工厂重置包装机。目前正在使用的包装机每台账面净值为$1,000,000，并在今后的5年内继续以直线法折旧直到其账面净值变为零；工厂的工程师估计老机器尚可使用10年。新机器每台购置价格为$5,000,000，在10年内以直线法折旧直到其账面净值变为$500,000；每台新机器比旧机器每年可节约$1,500,000的税前经营成本。

公司估计，每台旧包装机能以$250,000的价格卖出；除购置成本外，每台新机器还将发生$600,000的安装成本，其中$500,000要和购置成本一样资本化，剩

下的$100,000要立即费用化。因为新机器的运行比老机器快得多，所以企业要为每台新机器平均增加$30,000的原材料库存；同时由于商业信用，应付账款平均增加$10,000。最后，管理人员认为尽管10年后新机器的账面净值为$500,000，但可能只能以$300,000转让出去，届时还会发生$40,000的搬运和清理费用。 l 若RMCC的边际税率是40%，则与每台新机器相关的税后增量现金流是多少？ 第一步：初始现金流

NCF=-I0-E0（1-T）-ΔW0+S0（1-T）+TB0 =-（5000000+500000）-100000（1-40%）-（30000-10000）+250000（1-40%） +40%×1000000

=-5030000

第二步：经营期间现金流 ?(?R??E??D)(1?T)??D?追加CA?追加FANCFN=1～5年

（1500000-300000）（1-40%）+300000=1020000 N=5～10年 （1500000-500000）（1-40%）+500000=1100000 第三步：终结现金流量

NCF?S(1?T)?TB?REX(1?T)??W

=300000（1-40%)+500000×40%-40000×（1-40%）+20000=424000 第六章 资本预算的法则

一、净现值法

资本项目的净现值是与项目相联系的所有现金流量的现值，包括其现在和未来的所有成本和收入。 nNCFt?C NPV?其中NCF为净现金流量 t(1?r)t?1

1. 净现值法决策规则 （1）如果项目的NPV>0，表明该项目投资获得的收益大于资本成本或投资者要求的收益率，则项目是可行的。

（2）当一个项目有多种方案可供选择时，对于NPV大的项目应优先考虑。 2. 净现值法决策举例

某公司正考虑一项新机器设备投资项目，该项目初始投资为40000美元，每年的税后现金 流如下。假设该公司要求的收益率为12%，判断项目是否可行。

?年份 初始投资第1年 支出 -40000 15000 第2年 第3年 第4年 第5年 税后 现金流 14000 13000 12000 11000 计算该项目税后现金流量的净现值

NPV??40000?1500014000130001200011000 ????1234(1?12%)(1?12%)(1?12%)(1?12%)(1?12%)5

=-40000+13395+11158+9256+7632+6237

=7678

由于NPV>0，所以该项目可以接受。 二、回收期法

回收期是指收回最初投资支出所需要的年数，可以用来衡量项目收回初始投资速度的快慢。

计算投资的回收期时，我们只需按时间顺序对各期的期望现金流量进行累积，当累计额等于初始现金流出量时，其时间即为投资的回收期。 1. 回收期法决策规则

接受投资回收期小于设定时间的项目

说明：用作参照基准的“设定时间”由公司自行确定或根据行业标准确定。 2. 回收期法决策举例

某企业要求项目的回收期最长不能超过3年，如果一个项目的初始投资为10000美元，以后几年的现金流量预计如下，问是否应该接受该项目？ 年份 税后现金流 第1年 2000 第2年 4000 第3年 3000 第4年 3000 第5年 1000 某公司回收期的计算

3年内公司将收回最初投入的10000美元中的9000美元，还剩下1000美元需要收回；项目在第4年将流入3000美元，假设1年中的现金流量是不间断的，则剩余的1000美元需要1000/3000年可以收回。则项目的回收期为3年4个月，超过公司要求的回收年限，因此该项目应予拒绝。 三、平均会计收益率法

平均会计收益率是扣除所得税和折旧之后的项目平均收益除以整个项目期限内的平均账面投资额。

年平均净收益 AAR??100%年平均投资额

1. 决策标准 接受AAR大于基准会计收益率的项目 2. 平均会计收益率法计算举例

某公司现在考虑是否要在一个新建的商业区内购买一个商店，购买价格为500000美 元。该店的经营期限为5年，期末必须完全拆除或是重建；预计每年的营业收入与 费用如下表：

平均会计收益率计算表 收入 费用 税前现金流量 折旧 税前利润 第1年 433333 200000 233333 100000 133333 第2年 450000 150000 300000 100000 200000 第3年 266667 100000 166667 100000 66667 第4年 200000 100000 100000 100000 0 第5年 133333 100000 33333 100000 -66667