一、取得及卖出之有价证券，其种类均相同者，以最高卖价与最低买价相 配，次取次高卖价与次低买价相配，依序计算所得之差价，亏损部分不予计入。

二、取得及卖出之有价证券，其种类不同者，除普通股以交易价格及股数核计外，其余有价证券，以各该证券取得或卖出当日普通股收盘价格为买价或卖价，并以得行使或转换普通股之股数为计算标准；其配对计算方式，准用前款规定。

三、列入前二款计算差价利益之交易股票所获配之股息。 四、列入第一款、第二款计算差价利益之最后一笔交易日起或前款获配现金股利之日起，至交付公司时，应依民法第二百零三条所规定年利率5%，计算法定利息。

列入前项第一款、第二款计算差价利益之买卖所支付证券商之手续费及证券交易税，得自利益中扣除”。

由此可见，《证券交易法施行细则》第十一条是对《证券交易法》第157条规定的具体解释，一是具体界定了“其它有价证券”的范围；二是明确了短线交易收益计算方法。

（3） 有关行政函释

《证券交易法》第157条和《证券交易法施行细则》第11条对短线交易归入权制度作了比较原则性和框架性的规定，但是，证券主管机关的具体的监管实践中，遇到了非常多的上述条文中没有明确规定的问题，例如短线交易主体、客体的认定、“取得”、“买入”、“卖出”行为的界定及豁免情况、六个月的界定等。

为加强对短线交易的监管，台湾地区证券主管机关证管会和金管会先后发布了一系列行政函释来对《证券交易法》和《证券交易法施行细则》未予明确的问题进行解释和规范。据统计，截至2013年8月18日，台湾地区证券主管机关共发布了50多份与短线交易有关的行政函释。

3、我国规制证券短线交易的立法路径

就法系而言，我国大陆与台湾地区一样，均属于大陆法系即成文法系，各级法院判例确定的有关原则还难以在整个法律体系中有一席之地。因此，台湾地区规制短线交易的立法路径更加值得我国大陆借鉴。

具体而言，我们建议，完善我国证券短线交易法律规制制度的立法路径选择应为：修改《证券法》第四十七条→最高人民法院制定有关短线交易的司法解释→中国证监会发布有关短线交易的法律适用意见。

（二）借鉴境外成熟市场的经验，完善我国规制证券短线交易的法律制度

1、短线交易主体的认定

（1）短线交易主体认定应该采用―实际持有‖标准

如上所述，目前，对于短线交易主体认定是坚持“实际持有”标准还是“名义持有”的标准，各国和地区理论界对此问题观点不一。一种观点认为，应采用“名义持有”的计算标准，即按股东、董事、监事、高级管理人员名义持有的股份来计算。理由是这种计算方法简便易行，便于实务操作。另一种观点认为，应采用“实

际持有”的计算标准，即以股东、董事、监事、高级管理人员所实际持有的股份包括以自已名义和他人名义持有的股份来计算。对于董事、监事、高级管理人员和自然人股东，应将其利用配偶、未成年子女或共同生活的家属名义，或者利用其他人名义持有的股份全部计算在内；对于法人股东，该股东持有股份的计算还应该包括其一致行动人持有的股份。

我们认为，短线交易主体认定应该采用“实际持有”标准，即短线交易的主体包括上市公司董事、监事、高级管理人员、持有股份5%以上的股东，以及上述主体的配偶、未成年子女及利用他人名义持有者。主要理由为：

①从立法本意和充分保护投资者的合法权益来看，应该采用―实际持有‖标准

立法上之所以将持股较大的股东、董事、监事、高级管理人员列入短线交易的主体范围，主要是因为作为公司的内部人，比一般投资者更容易获得内幕信息，极易利用所知的公司秘密，通过市场买卖股票以获得利益。因此，即使持股是采用其他人的名义持有，只要这些单位或者个人属于内部人控制，均不影响内部人对上市公司的影响力。

其次，如果对于间接持股不采用合并计算的方式，则我国禁止“短线交易”的条文将形同虚设，上市公司股东、董事、监事、高级管理人员很容易采取借用关联人或者其他人账户持有和买卖股份的方式来回避监管，侵害其他投资者的合法权益，从而达不到本条对内幕交易实行事先吓阻的立法本意。

②从境外成熟市场相关立法来看，应该采用―实际持有‖标准

当前，美国、日本、韩国和台湾地区在短线交易主体的认定上，均采取了“实际持有”的标准。

美国《1934年证券交易法》采取“受益所有人”（beneficial owner）概念来对内部人持股进行计算，即凡利用配偶、未成年子女、共同生活的家属或利用其它人名义持有股份的，均应纳入计算范围。但是，如果内部人的配偶或子女在经济上独立于内部人、拥有独立的账户且在从事证券交易时独立做出决定，那么内部人则不能认定受益。也就是说，美国在短线交易主体的认定上，采行的是“实际持有”标准。

“受益所有人”是英美信托法上的概念。证券监管者发现内幕交易的主体为了逃避监管和规避法律，往往利用他人的名义进行交易。而为了信任和交易的便利，配偶、未成年子女、其他近亲属、合伙人和信托人往往成为被利用的对象。为了打击这种行为，就借鉴了信托领域的“受益所有人”概念。

美国《1934年证券交易法》在短线交易归入制度和持有证券报告制度中都出现了“受益所有人”这一概念。但在1991年之前，美国对于受益所有人在立法上并没有明确的规定，对于受益所有人的认定主要依赖于法院的判例。

1991年，美国SEC颁布了规则16a-1（a）（2）来明确界定“受益所有人”这一概念，以期达到第16条b项的立法意图。该规则规定的受益所有人的概念只适用于美国《1934年证券交易法》的16条。SEC认为将受益所有人根据目的的差异分为两种是有必要的：其一用于确定16条所规制持股超过10%的受益所有人即法定的公司内部人员；其二用于确定何种持有和交易作为对受益所有的影响或引起第16条b项的责任，必须报告并且受短线交易收益归入的规制。

规则16a-1（a）（2）规定：“受益所有人是指任何通过合同、协议、谅解书、默契关联或其他方式直接或间接地拥有或分享对于该权益证券的金钱利益（pecuniary interest）的人”。

目前，台湾地区相关立法对短线交易主体认定采行了“实际持有”的标准。 台湾地区《证券交易法》第157条第5项规定：“第22条之2第3项之规定，于第一项准用之”；第22条之2第3项规定：“第一项之人持有之股票，包括其配偶、未成年子女及利用他人名义持有者”。

由此可见，短线交易主体包括内部人的配偶、未成年子女及利用他人名义持有股份者。因此，内部人的配偶或未成年子女买卖股票（及其它具有股权性质的有价证券）亦应适用归入权。

此外，如果内部人及配偶和未成年子女在六个月内有买进及卖出之行为，应该适用归入权,并依据《证券交易法施行细则》第十一条第二项规定计算所获得的收益且采取合并方式计算。

至于“利用他人名义持有者”，台湾地区《证券交易法施行细则》第二条借鉴了美国受益所有人的概念，明确界定为：“本法第二十二条之二第三项所定利用他人名义持有股票，指具备下列要件：一、直接或间接提供股票与他人或提供资金与他人购买股票。二、对该他人所持有之股票，具有管理、使用或处分之权益。三、该他人所持有股票之利益或损失全部或一部归属于本人”。

根据韩国《资本市场法》第172条的规定，短线交易的主体包括股票上市法人的高管（包括《商法》第四百零一条之二第一款各项所列的人员）、职员（限于总统令规定的因职务之便而能够获知本法第一百七十四条第一款规定的未公开重要信息的人）或者主要股东。

日本对短线交易主体的认定也采用了“实际持有”标准。 ③从国内目前已有的案例来看，应该采用―实际持有‖标准

中国证监会从充分保护投资者权益的角度出发，在1993年处理深宝安短线交易案中，计算宝安公司当时持有的股份就包括其关联公司持有的股份。这一先例目前已被广泛接受，没有被司法审查推翻。实务中，对于上市公司大股东持有股份采用“实际持有”的计算标准进行计算，有利于防止大股东以他人名义持股来规避法律进行短线交易谋利。

同时，中国证监会在2010年1月和2011年2月分别处理四川圣达和高新发展两起短线交易案中，也采用了“实际持有”的认定标准。

此外，南宁糖业（000911）诉马丁居里投资管理有限公司等三公司短线交易纠纷一案虽然在南宁市中院的调解下以和解结案，但该案在某种意义上实际也采行了“实际持有”标准。

④从《证券法》、《上市公司收购管理办法》的有关规定来看，应该采用―实际持有‖标准

我国《证券法》第86条对涉及公司收购的行为做出了如下规定：所谓持股5%，是指投资者持有或者通过协议、其它安排与他人共同持有一家上市公司已发行的股份达到5%时；《上市公司收购管理办法》也做了类似规定。

因此，我们认为，持股5%的股东应当是直接或间接持有公司已公开发行股票超过5%之人，以与《证券法》和《上市公司收购管理办法》的相关规定保持一致。

⑤―实际持有‖标准得到了司法机构和证券监管机构的实务界人士的认可 例如，江苏省常州市中级人民法院研究室主任冯建平曾撰文指出,“应从立法上将上市公司董事、监事、经理及其他高级管理人员的配偶、子女纳入短线交易主体之列，以更有效地防范和规制短线交易”；对于股东，“应采用?实际持有?的

计算标准，即以大股东所实际持有的股份包括以自已名义和他人名义持有的股份”。

中国证监会上市部马骁处长也认为，应当采用“实际持有”标准，“这样与2006版《收购办法》有关权益披露的计算原则保持一致”。

（2）短线交易主体认定应该采用―折中说‖标准

目前，各国和地区对短线交易主体认定有“两端说”、“一端说”和“折中说”等三种不同标准和做法。“两端说”认为，在买入和卖出两个时点均需符合公司内部人身份；“一端说”认为，在买入时或卖出时，只要一个时点符合公司内部人身份即可；“折中说”认为，对董事、监事、高管人员与持有特定比例股份的股东应当予以区别对待。对于持有特定比例股份的股东，应当采用“两端说”，而对于公司董事、监事和高级管理人员，应当采用“一端说”。因为，股东身份不如公司董事、高级管理人员身份容易获取内幕信息。

美国在此问题上则采行了“折中说”标准，即对董事、高管人员采行“一端说”标准，对超过10%股东采行“两端说”标准。

a. 对董事、高管人员采行―一端说‖标准

何时具有董事、高管人员的身份，才能适用归入权？是否应于买入及卖出股票时均具备董事、高管人员身份（两端说）？或仅须于买入或卖出时具有董事、高管人员身份即可（一端说）？例如某甲于2月1日以每股10元买入A 公司股票100万股，3月1月就任A公司董事，5月1日以每股20元卖出股票。某甲买入时并非董事,仅卖出时具董事身份，有无归入权的适用？

对此，美国法院采取“一端说”，即只要在买入或卖出的一端具有董事、高管人员身份者，就有归入权的适用。同理，如于2月1日就任董事后，2月2日买入股票，而于4月30日辞职后，5月1日再卖出者，亦应有归入权之适用。

此外，依美国SEC规定，如董事（或经理人）于2月1日买入股票，3月1日离职，自2月1日起半年内的交易仍应申报，以利归入权的追踪行使。

从立法精神来分析，“一端说”值得支持。否则，若从事短线交易可获得较其维持董监事、经理人职务更大的经济利益，董事、经理将可于辞去职务后自由进行这些交易。

b. 对持股超过10%股东采行―两端说‖标准

关于持股超过10%股东身份的认定，美国《1934年证券交易法》第16条b项明确规定应于买入与卖出之时，均为持股超过10%股东时，始有短线交易归入权的适用

（This subsection shall not be construed to cover any transaction where such beneficial owner was not such both at the time of purchase and sale, or the sale and purchase, of the securities involved）。

美国联邦最高法院在审判实践中也严格地遵循了“两端说”标准。一个有名的案例就是1972年的Reliance Electric Co.v.Emerson Electric Co.案。该案中，被告Emerson Electric Co.于1967年6月16日通过公开收购取得Dodge Manufacturing公司13.2%的股份，随后不久，Dodge公司的股东决议与原告合并，被告在无望接管该公司的情况下，决定处理掉这些股份。根据律师的建议，被告分两次卖出股票。8月28日，被告卖出3.24%的股份后其持股降至9.96%，9月11日被告将余下股份卖给了Dodge公司。尽管被告的两次卖出行为都发生在买进后的六个月之内，但美国联邦最高法院认为，被告仅对其6月