5协同效应：a类别管理效应假说：当并购方管理资源有剩余，并具有不可分散性时，具有较高管理效率的并购方并购效率较低的被并购方后，被并购方的管理效率会提高。b财务协同效应：通过并购，将外部融资转为内部融资，降低融资成本。并购可以为企业带来成本较低的内部融资，特别当一方有充裕资金而另一方急需资金时。且并购后企业借贷能力增强，负债的节税效应会降低企业财务成本c经营协同效应：当企业为达到合理规模使各种资源得到充分利用时，并购会使企业整体实力增强。纵向交易费用降低，带来经营协同效应。（前提：存在规模经济，且在并购前尚未达到规模经济）

6五次并购浪潮：第一：以横向并购为主，结果形成了企业垄断。第二：以纵向并购为主，同时出现了产品扩张型混合并购，市场扩展型混合并购。第三：以多元化经营和品牌重组为主要特征，主要是混合并购。第四：以杠杆并购为主要特征，小鱼吃大鱼，发行垃圾债券。第五：以强强联合和跨国并购为主要特征，跨国的横向并购 7我国企业并购简史：（两个时期，其中第二时期分为四个阶段）1第一时期带有浓重行政色彩，在政府推动下实施完成。最有名的并购模式“保定模式”（自上而下，偏重产业政策）和“武汉模式”（自下而上，强调自愿互利）2第二时期：第一阶段（93-99年），深圳宝安集团收购上海延中事业公司的控股，是我国第一起通过国内证券市场进行的股权收购。第二阶段（99-02）第三（02-06）第四（06至今） 企业并购估价

1法定并购程序：准备，谈判，公告，手续交接，整合。

2目标公司的选择：发现目标公司→

审查目标公司（审查出售动机，法律文件，业务，财务，并购风险：a市场，价格变动影响；b投资，投入资金遭受损失 预期收入降低；c经营，不熟悉公司经营情况）→

评估目标公司（贴现现金流量法，成本法，换股比例法，期权法）★评估步骤a考察目标公司基本状态，了解优劣势b了解哪些因素会影响目标公司价值（资产价值，公司风险，公司预期营利能力）c确定目标供公司 3评估：

成本法①实际是对企业账面价值的调整②用重置成本对企业进行整体价值评估时，实际上是将构成企业的各要素资产的评估值加总所得，这也是加和评估法或成本加和法的由来③成本假设前提：企业价值=有形资产+无形资产-负债④运用成本法的结果是，无论效益好坏，同类企业只要原始投资额相等，则企业价值评估结果相等⑤若并购后目标企业不再继续经营，则可采用成本法评估目标企业价值 常见计价方法：清算价值，重置价值，净资产价值

换股比例法：换股比例指为换取一股目标公司股份而需付出的并购方公司股份数量。只有并购后股票价格高于并购前并购方和目标公司的股票价格，股东才能接受。

最低股权交换比例ERb=Pb*Sa/【(Ya+Yb+ΔY)β-Pb*Sb】 Ya：并购前a公司总盈余 Sa：并购前a公司普通股流通量 ΔY：由于协同效应产生的协同盈余 β：并购后a公司市盈率

贴现现金流量法 自由现金流量：

股权自由现金流量=净收益-（1-负债比率）*（资本性支出-折旧）-（1-负债比率）*营运资本增量

公司自由现金流量=EBIT*（1-税率）+折旧-资本性支出-营运资本净增加额

自由现金流量估值的零成长估值模型：家丁目标公司现金流量未来几年都不变v=FCF/r=当前自由现金流/与自由现金流对应的折现率 自由现金流量估值的稳定增长模型v=FCF1/（r-g）=预期下一期自由现金流/（r-增长率）

自由现金流量估值的多阶段模型 H模型v=FCF0（1+Gn）/（r-Gn）+FCF0*H*（Ga-Gn）/（r-Gn） Ga：初始增长率

市场比较法：在市场上找一个与目标公司业绩、风险相似的公司的市场价值为标准，确定目标公司价值 v=（Vs/Xs）*X

★股权资本成本：1股利增长模型：Ks=DPS1/P0+g 2资本资产定价模型：R=Rf+β（Rm-Rf） 企业并购运作

1决定是否采用现金支付方式时，考虑一下影响因素：①主并企业短期流动性②主并企业中长期流动性（考虑现金回收年限，对并购公司利：最资深股权无影响，敝：负担较重）③货币的流动性（跨国并购，注意目标公司所在国是否实行外汇管制，对目标公司利：利益确定，敝：税收，纳税义务必须马上实现）

采用现金支付原因：①早期金融市场支付方式单一②通过“买壳”上

市③并购对象股权相对松散

现金支付特征：①估计简洁易懂②对目标公司股东较有利③便于并购交易尽快完成④凡未发行新股均可被看做现金支付⑤可做税收管理，分期支付减轻税收负担

④目标企业所在地股票的销售收益所得税法（资本利得税费，低价买，高价卖，差价为资本利得）

⑤目标企业股份的平均股本成本（只有超过部分才应支付股本收益税）

⑥企业的融资能力：并购公司自身财务状况，资本市场发育水平 2、决定是否采用股票支付方式时，考虑以下影响（对目标企业：利：未失去所有权，没有马上形成纳税所得；弊：收益不确定）：①主并企业股权结构②每股收益率变化③每股净资产变动（每股净资产减少—股价减少—抛售—股价减少，恶性循环）④财务杠杆比率⑤当前股份水平⑥当前股息收益率（注意逆向收购：主并企业股权稀释极端结果是目标企业股未通过主并企业增发股票取得对并购完成后企业主导控制权）⑦股利：外汇支付限制（跨国公司）⑧上市规则和外汇股权限制

3、从主并企业角度看，采用可转换债券支付的好处：①通过发行可转换债券，企业能以比普通债券更低的利率和较宽松的契约条件出售债券②提供了一种能以比现行价格更高的价格出售股票的方式③企业正在开发一新产品或业务时有用，因为预期从新业务中获得额外利