17．格林制造有限公司计划宣布，它将发行价值2,000,000美元的永久债券，并将筹集所得的资金用于回购普通股。债券将有6%的年息票率。该公司目前是完全权益的，公司价值为10,000,000美元，有500,000普通股发行在外。在债券销售后，格林公司的新资本结构是不确定的。当前该公司的年税前收益为1,500,000美元，该收益水平长期保持不变。格林公司的公司税税率为40%。
（1）宣告发行债券之前，该公司权益的期望收益是多少?
（2）编制宣布债券发行之前该公司的市场价值的资产负债表。公司股票的每股价格是多少?
（3）编制格林公司在宣布债券发行的那一时刻的市场价值的资产负债表。 （4）宣布债券发行的那一时刻内，该公司股票的每股价格是多少? （5）债券发行后格林公司将回购多少股票?回购后还剩下多少普通股? （6）编制回购之后的市场价值的资产负债表。回购后格林公司股票的每股价格是多少? （7）回购后格林公司权益的期望收益是多少?
18．Holland公司的期望患税前利润为每年4,000,000美元。公司的税后完全权益贴现率（r0）为15%。该公司的公司税税率为35%。公司债务资产的税前成本为每年10%，其资本结构中有价值10 000 000美元的债务。 （1）Holland公司的价值是多少?
（2）Holland公司的权益成本（rs）是多少?
（3）Holland公司的加权平均资本成本（rWACC）是多少？
19．威廉姆森有限公司的债务—权益比率为2.5，其加权平均资本成本（rWACC）为15%，债务的税前成本为10%。该公司的公司税税率为35%。
（1）威廉姆森公司的权益资本成本（rS）是多少? （2）威廉姆森公司的非杠杆权益成本（r0）是多少?
（3）如果该公司的负债—权益比率为0.75，它的加权平均资本成本（rWACC）将是多少?负债－权益比率为1.5时又是如何?
20．通用工具公司（GT）的预期息税前利润（EBIT）为每年100,000美元。该公司当前没有债务，但它可以以每年10%的利率借款。该公司的权益成本（r0）为25%，且公司税税率为40%。
（1）该公司的价值是多少?
（2）若该公司借款100,000美元并用以回购其发行的股票，则公司的价值将是多少?
21．斯蒂芬森房地产公司是一家完全权益的公司，拥有15,000,000股普通股发行在外，每股价值32.50美元。该公司计划在得克萨斯州东南部，花费100,000,000美元购买一大块土地。这些土地将在随后出租给佃农，从而使斯蒂芬森公司增加永久性每年税前收益25,000,000美元。公司的非杠杆权益资本成本（r0）为12.5%，公司税率为40%，公司债券
55
的年利率为8%。
（1）若该公司希望使其总市场价值最大化，则它应该发行债券还是股票融资购地?试解释说明。
（2）编制对外宣布购买计划之前，斯蒂芬森公司的市场价值资产负债表。 （3）假设斯蒂芬森公司发行股票融资。 ①该项目的净现值是多少?
②编制该公司宣布采用股票融资计划之后的公司市场价值的资产负债表。每股公司股票的新价格是多少?该公司将要发行多少股票为项目筹资?
③编制发行股票之后、购买土地之前，该公司的市场价值资产负债表。此时，该公司发行在外的普通股是多少?公司每股的价格是多少?
④编制购买土地之后，该公司的市场价值资产负债表。 （4）假设斯蒂芬森公司发行债券融资。 ①此时该公司的市场价值将是多少?
②编制债券发行、购买土地之后，该公司的市场价值资产负债表。公司每股的价格是多少?
（5）债券融资和股票融资中哪种融资渠道可以使该公司每股价格最大化?
22．查找GM、MRK和K公司的年度资产负债表。对每家公司计算其前两年的长期负债—权益比率。为什么这些公司的资本结构有这些不同?
23．查找GP公司并下载其年收入表。计算最近几年的边际税率、患税前收益，并找出总利息费用。根据年度资产负债表计算长期债务总额（包括一年内的部分）。利用利息费用和长期债务总额计算负债的平均成本。接着，找出该公司在标准普尔股市年报上的评估数据。利用这一年报数据和历史平均无风险利率，以及第九章中的市场风险溢价，计算权益的杠杆成本。现在，计算权益的无杠杆成本，和无杠杆条件下的患税前收益。GP公司的非杠杆价值是什么?杠杆价值是什么?利息税盾的价值是什么?
第14章 资本结构：债务运用的限制
1．好时节公司是一家地区性连锁百货公司，它会继续再经营一年。这一年生意景气的可能性为60%，萧条的可能性为40%。预计该公司生意如果景气将产生250,000,000美元的总现金流量，萧条的话为100,080,000美元。公司年末必须支付的债务为150,080,000美元。公司发行在外的债券价值为108,930,008美元。假设在一个时间经济模型中，风险是中性的，公司债券和股票的年贴现率都是12%，且不存在税收。
（1）该公司权益的价值是多少? （2）该公司债券的期望收益是多少? （3）该公司的价值是多少?
（4）若没有破产成本，该公司债券的市场价值将是多少?
（5）要是年末发生破产，债权人估计该公司的破产成本是多少?
2．Steinberg公司和Dietrich公司是完全相同的，只是Dietrich公司财务杠杆更大。这两家公司都会再经营一年时间。公司中的经济学家认为，下一年是衰退期的可能性为20%，
56
是延续今年的繁荣期的可能性为80%。如果是繁荣期，则每个公司都将产生200万美元的患税前收益；如果发生衰退，则每各公司将产生80万美元的息税前收益。Steinberg公司债务要求公司年末支付75万美元；Dietrich公司债务的年末支付要求则为100万美元。假设是一期模型，风险是中性的，两公司股票和债券的年折现率都是15%，且不存在税收。
（1）不考虑破产成本，每个公司负债和权益的市场价值是多少? （2）每个公司的价值是多少?
（3）Steinberg公司的CEO最近声称，Steinberg公司的价值应该高于Dietrich公司，原因是其公司的债务更少，因此，其破产风险就较小。你是否同意这种观点?
3．破产的直接成本和间接成本分别是什么?请简要解释每种成本。
4．一个公司的股东绝不会让公司投资净现值为负的项目。你是否同意这种说法?试解释你的答案。
5．由于过去十几年发生的巨额亏损，某公司可以向前结转税收，以弥补以前年度亏损20亿美元。这意味着公司的下一期20亿美元收入将免征公司收入税。证券分析家们评估认为该公司再产生20亿美元的收益将花费好几年的时间。该公司的资本结构中有着一定数量的负债。公司的首席行政官（CEO）正在决定是通过发行债券还是发行股票以增加即将进行的项目的融贞额。你建议使用债券和股票中的哪种方式融资?并进行解释。
6．Fountain公司的经济学家们评估认为，一个优良的商业环境与一个恶劣的商业环境在来年的可能性是相同的。该公司的主管们必须在两个互斥的项目中选择其一。假设它所选择的项目将是公司唯一的商业行动，且该公司将在今后一年中关闭。Fountain公司有义务在年末向债券持有者支付500美元。假设公司的股东是风险中性的。根据以下关于这两个项目的信息，回答问题：
低风险项目 经济 恶劣 优良 经济 恶劣 优良
可能性 0.5 0.5 可能性 0.5 0.5
项目支付 500美元 700美元 项目支付 100美元 800美元
公司的价值 500美元 700美元 公司的价值 100美元 800美元
= = = =
股票的价值 0 200美元 股票的价值 0 300美元
+ + + +
负债的价值 500美元 500美元 负债的价值 100美元 500美元
高风险项目
（1）若从事低风险项目，该公司的期望价值是多少?从事高风险项目时又是多少?哪种策略会使公司的期望价值最大化?
（2）若从事低风险项目，公司权益的期望价值是多少?从事高风险项目时又是多少? （3）该公司股东更偏爱哪个项目?解释其原因。
（4）假设公司债券持有者完全意识到，股东会选择使权益价值最大化、而不是使公司总价值最大化并选择寓风险项目。为了使代理成本最小化，债券持有者决定利用债务契约来保证公司选择高风险项目时债权人能够要求更高的支付。为使两种项目的选择中股东利益无差异，债券持有者需要提高多少债务支付?
7．股东能采取什么措施使负债成本最小化?
8．现存的财务困境成本和代理成本如何影响支付公司税条件下的MM定理?
57
9．权益的代理成本的来源是什么?
10．财富公司是一家完全权益公司，它正在考虑以10%的利率发行价值13,500,000美元的永久债券，该公司将利用债券销售所筹资金回购其权益。公司将所有可支配收益作为股利立即派发给股东。该公司将产生每年3,000,000美元的息税前利润（EBIT），公司税率为40%。有关的两种可能财务结构的信息如下所示（单位：美元）： 息税前利润 利息 税前利润 税收 净利润 非杠杆性的 3,000,000 0 3,000,000 1,200,000 1,800,000 杠杆性的 3,000,000 1,350,000 1,650,000 660,000 990,000 （1）假设个人利息收入税率（TB）与权益分配的个人税率（Ts）为30%。
①权益所有者更偏爱哪种融资计划? ②美国国税局（IRS）更偏爱哪种计划?
③假设权益所有者要求公司的非杠杆权益收益率在征收个人税后为20%。每种计划下公司的价值是多少?
（2）假设TB =0.55，Ts =0.20。
①每种计划下权益所有者的年税后现金流是多少? ②每种计划下债券持有者的年税后现金流是多少?
11．考虑破产成本的条件下，在权益分配税率（Ts）为零时，一个杠杆公司的价值的一般表述为：
VL?VU?[1?(1?TC)]?B?C(B)
(1?TB)其中，VL=杠杆公司的价值；VU=非杠杆公司的价值；B=公司债券的市场价值；Tc=公司收入的税率；TB=利息收入的个人税率；C（B）=财务困境成本的现值。假设所有的投资者都是风险中性的，则
（1）在无税模型中，MM定理关于Tc、 TB和C（B）的假设是什么?关于公司最优负债一权益比率，这些假设意味着什么?
（2）在公司税模型中，MM定理关于Tc、 TB和C（B）的假设是什么?关于公司最优负债一权益比率，这些假设意味着什么?
（3）考虑某完全权益公司的情况，该公司肯定会利用利息抵消来减少其公司税支付。如果公司税率是34%，利息收入的个人税率是20%，不存在财务困境成本，那么，若该公司发行价值1,000,000美元的债券融资回购权益，公司的价值会改变多少?
（4）考虑另一个完全权益公司，该公司由子前几年大量的亏损，需要税前弥补以前年度亏损，而无需支付税金。利息收入的个人税率是20%，且不存在财务困境成本。增发1美元的永久债券而非1美元的股票，该公司的价值将如何改变?
12．OPC公司有200万美元的剩余现金。该公司计划利用这笔现金或者回购其所有发行在外的债券，或者回购权益。该公司的债券由一家机构持有，该机构愿意将债券以200
58